En réaction, la courbe des taux s'est pentifiée de manière agressive. Les rendements des bunds allemands à 10 et 30 ans se sont envolés (les prix ont chuté). Parallèlement, les rendements des bunds à deux ans ont également augmenté, sous-performant les bons du Trésor américain à deux ans, mais se comportant mieux que les échéances plus longues. Notre équipe chargée des taux estime qu'une nouvelle sous-performance par rapport aux bons du Trésor américain est probable.

Les spreads de crédit ont évolué dans la direction opposée. Les spreads américains s'élargissent, jusqu'à 10 points de base depuis le début du mois, tandis que les spreads européens se resserrent. Cette évolution reflète des prévisions de croissance américaine plus faibles, les gros titres sur les droits de douane et les suppressions d'emplois imminentes au sein du gouvernement pesant sur le sentiment, ainsi qu'une croissance européenne potentiellement plus forte. Certains investisseurs saisissent l'occasion d'acheter du crédit européen à des rendements plus élevés qu'il y a quelques semaines, ce qui confirme la forte demande globale d'obligations d'entreprises en raison des rendements attrayants offerts.

Que se passera-t-il ensuite ?

Nous nous attendons à ce que la partie la plus longue des courbes de taux reste agitée. Cependant, au milieu de toute cette volatilité, il est rassurant de constater que la partie courte des courbes reste relativement stable. Compte tenu du contexte actuel, nous prévoyons une augmentation de la volatilité des spreads de crédit à partir d'un niveau très bas. Cependant, tout élargissement devrait être relativement bien contenu en raison des rendements globaux attrayants.

Une mise en garde s'impose : si les États-Unis entrent en récession cette année, tous les actifs à risque, y compris le crédit, souffriront davantage. Ce n'est toutefois pas notre scénario de base actuel.

Divergence des politiques des banques centrales

À l'approche de 2025, nous nous attendions à une divergence entre les politiques des banques centrales américaine et européenne, encore alimentée par l'administration Trump 2.0. Après avoir réduit ses taux à trois reprises depuis septembre dernier, la Réserve fédérale américaine a indiqué qu'elle modérerait de nouvelles baisses jusqu'à ce qu'elle puisse mesurer l'impact des politiques de Trump sur la croissance et l'inflation. La dernière hausse de l'inflation de l'indice des prix à la consommation, qui a atteint 3 % pour la première fois depuis juin 2024, a été une mauvaise surprise.

La Banque d'Angleterre et la Banque centrale européenne (BCE) ont également réduit leurs taux (respectivement trois et quatre fois). Les récentes annonces concernant l'assouplissement budgétaire en Europe pourraient tempérer légèrement le rythme des baisses de taux, mais nous prévoyons toujours d'autres baisses plus tard dans l'année en raison de la faible croissance économique. Les taux sont actuellement de 4,5 % aux États-Unis et au Royaume-Uni, et de 2,9 % dans la zone euro.

Cette dynamique suggère un environnement plus incertain qu'au début de l'année et une volatilité accrue pour les courbes de rendement américaines et européennes. Cependant, nous ne prévoyons pas de hausse des taux, ce qui est favorable aux obligations à court terme. Ces obligations sont moins sensibles aux variations des taux d'intérêt et constituent potentiellement un investissement plus sûr en période de bouleversements.

Pourquoi des obligations à court terme ?

À long terme, la régularité des rendements est l'un des principaux arguments de poids en faveur du crédit à court terme. Au cours des 20 dernières années, le crédit à court terme a enregistré 17 années civiles distinctes de rendements positifs, avec seulement trois années négatives. Ces chiffres se comparent favorablement à ceux de l'indice toutes échéances confondues, qui a connu 14 années positives et six années négatives. Cette stabilité relative est largement due à la moindre sensibilité du crédit à court terme aux fluctuations des taux d'intérêt, ce qui en fait une option d'investissement plus prévisible, en particulier dans les marchés turbulents.

Les titres de crédit à court terme affichent également un taux d'équilibre plus élevé que l'indice toutes échéances confondues (voir graphique). Le taux d'équilibre indique jusqu'où les rendements peuvent augmenter avant que la perte de prix de l'indice n'efface le rendement annuel. Grâce à la combinaison de niveaux de rendement attrayants et d'une faible duration, le crédit à court terme peut supporter des hausses de rendement plus importantes avant que les bénéfices ne soient annulés. Cela permet d'amortir la volatilité des taux d'intérêt, de réduire le risque d'imprévisibilité des prix et d'améliorer la liquidité. 

Sortir de l'option des liquidités

Les fonds du marché monétaire ont été, et restent, populaires en raison de leurs rendements attractifs et de leur profil en matière de liquidité, en particulier au cours des dernières années. Ces fonds offrent un accès rapide aux actifs avec un délai de règlement de T+1 (jour de transaction plus un jour), ce qui se compare favorablement à la plupart des fonds de crédit à court terme basés dans la zone EMEA (Europe, Moyen-Orient et Afrique), dont le délai de règlement est de T+3.

Avec la possibilité que les taux baissent à un rythme plus lent que prévu, les rendements des fonds du marché monétaire ont chuté et devraient continuer à le faire. Nous pensons donc que les investisseurs finiront par sortir des fonds monétaires à la recherche de rendements plus attrayants, très probablement dans des obligations d'entreprise à court terme.
Nous estimons qu'une véritable alternative au cash doit offrir une liquidité comparable. Notre stratégie à court terme offre un règlement à T+1, correspondant aux fonds du marché monétaire, tout en cherchant à améliorer le rendement. Les investisseurs ne sacrifieront donc pas la flexibilité pour des rendements potentiellement supérieurs.

Améliorer le rendement grâce à la diversification

Si l'investissement dans le crédit à duration ultra-courte peut offrir aux investisseurs un profil de risque très faible, la véritable valeur réside dans la recherche de rendement supplémentaire sans augmentation significative du risque. Nous pensons qu'il y a trois façons d'y parvenir, et qu'elles doivent toutes être utilisées de manière équilibrée pour garantir des résultats cohérents.

Premièrement, les investisseurs peuvent descendre dans l'échelle des notations et ajouter de manière sélective des obligations de qualité inférieure et quelques obligations HY à court terme. Deuxièmement, les investisseurs peuvent descendre plus bas dans la structure du capital et investir dans des obligations subordonnées d'entités financières et non financières. Enfin, les investisseurs peuvent élargir leurs horizons et rechercher les meilleures idées à l'échelle mondiale, y compris sur les marchés asiatiques et émergents. Cette approche peut potentiellement créer un portefeuille plus diversifié, plus productif et plus stable que les indices passifs.

Dernières considérations...

Il est probable que les marchés resteront volatils dans un avenir proche. Les gouvernements du monde entier se recalibrent en réponse aux politiques commerciales et de défense de Trump 2.0. Dans le même temps, nous nous attendons à ce que les politiques des banques centrales divergent à mesure que les décideurs s'attaquent à leurs propres défis en matière de croissance et d'inflation.

Dans le contexte actuel, nous pensons que les investisseurs devraient envisager une allocation au crédit à court terme. Les gérants d'actifs ayant une vision globale peuvent continuer à trouver des actifs offrant un rendement pérenne (par rapport aux liquidités), avec seulement une augmentation modérée du risque. Une proposition idéale dans un monde turbulent.